配资老牌炒股配资门户中信建投：连涨之后的回调，市场预期的变与不变

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　　中信建投证券研究文|夏凡捷李家俊

　　上周A股出现调整，是连涨之后市场止盈压力和预期变化的共振。1）政治局会议和PMI数据，导致市场对增量政策和顺周期的预期降温；2）美联储表态和非农数据波动，导致市场对降息节奏不确定性的预期升温；3）美国与盟友达成经贸协议，导致市场对中美关系改善的预期降温。但是，全球货币宽松和A股资金面充裕的环境不变，投资者的牛市预期不变，新赛道的结构性景气不变。当前市场情绪从亢奋状态有所降温，预计将阶段性震荡整固，也有利于A股慢牛行情行稳致远。短期关注美元指数何时再度转弱和中美博弈进展，行业重点关注：半导体、AI应用、人形机器人、创新药、有色、国防军工、交通运输、非银金融等。

　　变化1：对增量政策和顺周期的预期降温。7月政治局会议整体未部署增量政策，更多强调宏观政策持续发力且注重“落细”。7月PMI数据显示需求端指数的滑落程度更大，内需放缓幅度大于外需。供给侧做文章需要配合需求侧政策，“反内卷”涨价的底气和持续性有待观察。

　　变化2：对美联储降息节奏不确定性的预期升温。美联储7月FOMC会议按兵不动，鲍威尔表态偏鹰，仍然强调对关税导致通胀的担忧，以及劳动市场的韧性。美国8/1日公布的7月非农数据爆冷，并对5-6月数据进行了罕见大幅下修。市场对9月FOMC会议降息的预期概率从63%一度降至38%，非农数据发布后飙升至80%。

　　变化3：对中美关系改善的预期降温。中美经贸会谈将前期“暂停键”如期展期90天，但根据近期美国与日本、欧盟、韩国达成协议的情况来看，后续中美关系情况和经贸协议内容可能不容过于乐观。近期网信办约谈英伟达H20事件也为中美关系蒙上了新的不确定性。

　　不变1：全球货币宽松和A股资金面充裕的环境不变。政治局会议要求保持流动性充裕，促进社会综合融资成本下行。低利率环境仍将为权益市场提供有力支撑，海外货币环境同样处于宽松状态。两融资金持续活跃，运行状态仍然健康，6月下旬至7月底两融资金净流入约1690亿元。

　　不变2：投资者的牛市预期不变。历史来看牛市期间出现5-10%的回调属于正常现象，部分极端情况下甚至会见到15%左右的回撤。投资者情绪指数显示当前市场情绪高涨，待调整完成后指数有望重回震荡上行。

　　不变3：新赛道的结构性景气不变。7/28日工信部部署下半年八方面重点工作，重点聚焦扩大内需、科技产业创新、产业优质提效等。7/31日国常会审议通过《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》。截至8/1日中报业绩预告向好率较高的行业包括：非银金融、有色金属、电子、农林牧渔。预计结构性景气仍将是影响板块行情的重要因素。

　　整体来看本次调整是连涨之后市场止盈压力和预期变化的共振，当前市场情绪从亢奋状态有所降温，预计将阶段性震荡整固，也有利于A股慢牛行情行稳致远。

　　市场预期出现哪些变化

　　上周后两个交易日，A股出现调整，这是连涨之后市场止盈压力和预期变化的共振。主要指数来看，小微盘表现相对较好，沪深300和上证50领跌。事实上自6月以来市场情绪不断升温，收复4/7单日-7.3%的缺口后，上证指数继续上涨8%，最近两周全A日均成交额超过1.8万亿。一方面市场连续上涨后出现一定的止盈压力，另一方面近期内外部环境也使得市场预期发生一系列变化，导致此次调整的出现。

　　变化1：对增量政策和顺周期的预期降温

　　7/30日中共中央政治局召开会议，整体来看此次会议未部署明显的增量政策，主要原因在于上半年5.3%的GDP增速有力地超过了5%左右的目标增速，因此本次会议更多强调宏观政策持续发力且注重“落细”。当前经济回升向好但基础仍需巩固，政策取向保持宽松同时留足弹性，若三季度数据超预期走弱，四季度或启动增量工具。

　　结合7月PMI数据来看，制造业PMI录得49.3，环比下行0.4。部分地区高温、暴雨洪涝等极端天气对生产端造成一定扰动，但需求端的新订单和新出口订单指数的滑落程度更大，内需放缓幅度大于外需，原因之一可能在于前期政策补贴进入中场休息时间。另一方面在“反内卷”的带动下，PMI指数中两个价格分项在近两个月出现了明显回升，基础原材料行业PMI也有所回升，但高技术制造业、装备制造业、消费品行业的PMI均不同程度下行。供给侧做文章需要配合需求侧政策，在当前需求端仍然偏弱的情况下，简单的涨价去产能可能对最终需求带来更多的负面影响，“反内卷”涨价的底气和持续性有待观察。这也导致在本周后两个交易日的调整中，周期板块领跌。

　　变化2：对美联储降息节奏不确定性的预期升温

　　美联储7月FOMC会议按兵不动，主席鲍威尔在新闻发布会上的表态偏鹰，仍然强调对关税导致通胀的担忧，以及劳动市场的韧性，认为当前通胀比就业偏离目标更远，并且拒绝对9月FOMC会议降息进行任何铺垫。从5-6月数据来看，美国通胀确实有抬头之势，6月CPI同比2.7%、PCE同比2.6%。本周市场对9月FOMC会议降息的预期概率从63%一度降至38%。

　　8/1日美国公布就业数据，7月新增非农就业仅7.3万人，创近9个月最低，远不及预期的11万人，7月失业率小幅升至4.2%。此外5-6月新增非农就业人数分别从13.9万人、14.7万人下修至1.9万人、1.4万人。非农数据的爆冷和前值罕见大幅下修，使得投资者对统计数据和经济状态的真实性存疑，也使得美联储降息压力骤增，市场预期9月降息的概率从38%飙升至80%。

　　变化3：对中美关系改善的预期降温

　　7月28至29日中美举行经贸会谈，双方将继续推动已暂停的美方对等关税24%部分以及中方反制措施如期展期90天。但根据近期美国与日本、欧盟、韩国达成协议的情况来看，后续中美关系情况和经贸协议内容可能不容过于乐观。

　　8月1日中国网信办就英伟达H20芯片存在“追踪定位和远程关闭”安全漏洞问题进行约谈。该漏洞可能影响中国关键基础设施和数据安全，要求英伟达限期整改并提交技术方案。此前7/15日英伟达官网消息显示，英伟达将恢复向中国销售H20，黄仁勋透露英伟达已正式提交申请，计划恢复面向中国市场销售H20 GPU，据其介绍，美国政府已明确表示将批准相关许可，预计不久后即可启动交付。

　　市场预期哪些方面不变

　　不变1：全球货币宽松和A股资金面充裕的环境不

　　当前国内宏观流动性保持宽松，银行间利率在1.6%下方运行，1年期和10年期国债收益率分别为1.37%、1.71%。政治局会议定调货币政策仍为“适度宽松”，要求保持流动性充裕，促进社会综合融资成本下行。低利率环境仍将为权益市场提供有力支撑。海外货币环境同样处于宽松状态，美联储今年5次议息会议均按兵不动，主要因为对未来尤其是关税因素影响的不确定性，目前来看降息只是时间问题，而近期非农数据的波动又提振了市场对于短期降息的预期。

　　微观资金面来看，近期两融资金持续活跃。截至7/31日，A股融资余额19647亿元（前高2015年22611亿元），占A股流通市值2.3%（前高2015年4.7%），成交额占比突破10%（前高2015年超过20%），因此当前运行状态仍然健康。6月下旬至7月底，两融资金净流入约1690亿元。

　　不变2：投资者的牛市预期不变

　　自2024/9/24日以来，上证指数上涨29.5%；自2025/4/8日以来，上证指数上涨15.0%。没有一帆风顺的牛市，历史来看牛市期间出现5-10%幅度的回调属于正常现象，部分极端情况下甚至会见到15%左右的回撤。从投资者情绪指数来看，虽然周三情绪指数跌破亢奋区开启调整，但整体仍处于较高位置，显示当前市场情绪高涨，投资者牛市预期未变，待调整完成后指数有望重回震荡上行走势。

　　不变3：新赛道的结构性景气不变

　　7/28日，工信部部署下半年八方面重点工作，重点聚焦扩大内需、科技产业创新、产业优质提效等内容。

　　7/31日，国常会审议通过《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》。会议指出，要深入实施“人工智能+”行动，大力推进人工智能规模化商业化应用，充分发挥我国产业体系完备、市场规模大、应用场景丰富等优势，推动人工智能在经济社会发展各领域加快普及、深度融合。政府部门和国有企业要强化示范引领，通过开放场景等支持技术落地。要着力优化人工智能创新生态，强化算力、算法和数据供给，加大政策支持力度，加强人才队伍建设，构建开源开放生态体系，为产业发展壮大提供有力支撑。

　　截至8/1日，已有超过1500家上市公司披露了中报业绩预告，结构性分化延续。行业维度来看，向好率较高的行业包括：非银金融、有色金属、电子、农林牧渔。预计结构性景气仍将是影响板块行情的重要因素。